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出品|网易财经智库

编辑|杨倩 主编|杨泽宇

《汇智十五五》第三期：对话著名经济学家、香港大学郑裕彤基金讲席教授及人文社会研究所所长、原耶鲁大学教授

随着“十四五”规划临近收官，“十五五”规划备受瞩目。在此关键节点，网易财经智库推出《汇智十五五》节目，第三期对话著名经济学家、香港大学郑裕彤基金讲席教授及人文社会研究所所长、原耶鲁大学教授陈志武。

陈志武就未来中美经贸关系发展及国际形势给出了自己的分析，并对在此分析框架下的资产配置、经济发展等问题进行了深入分析。

陈志武认为，二次执政后的即兴式贸易打法与严重战略误判，让中美经济博弈呈现全新格局。中国凭借出口多元化布局与风险资本驱动的科技突破，已摆脱对美过度依赖，在博弈中占据主动。而特朗普反复使用的TACO策略虽短期内为投资者创造套利空间，却严重削弱美国国际公信力，倒逼其所谓盟友欧洲与日韩加速军备自主。他判断，未来十年，全球或将进入类似于\"春秋战国\"式动荡期，投资者应秉持分散配置原则应对不确定性。

01、特朗普严重误判中国

陈志武分析称，特朗普在第二次担任美国总统后，其政策制定与执行方式相较于首次任期发生了显著变化。首次任期内，特朗普周围环绕着众多中国问题专家，政策制定相对谨慎且有所依据。然而，此次任期中，特朗普更多依赖个人判断，导致了对华政策的多次误判。

“特朗普政府误以为中国经济对美国市场的依赖度仍如以往一般高，”陈志武分析道，“但实际上，自特朗普首次任期发起贸易战以来，中国出口市场已显著多元化，对美出口占比从原来的18%下降至13%。这一变化表明，中国在出口市场上的分散化、多元化举措取得了显著成效，而特朗普政府对此显然估计不足。”

陈志武进一步指出，特朗普政府的这种即兴打法，与中国方面基于系统研究、把握双方优劣势进行回应的做法形成了鲜明对比。在这种对比下，今年的总体情况显示，中国在经贸博弈方面的胜算远远超过了美国。

“特朗普政府误以为中国会像其他国家一样屈服于美国的压力，这是最大的误判。”陈志武强调。

02、中国的底气来自哪里？风险资本是关键推动力

陈志武认为，风险资本在中国经济实力提升方面起到了至关重要的作用，近年来中国风险资本市场的蓬勃发展，为年轻和中年的创业者提供了大量的风险资本支持，从而推动了中国高科技领域，特别是那些关键技术领域的巨大进步。这些硬实力的提升也为中国在与美国的谈判中能处于优势地位发挥了积极作用。他进一步解释称，中国人历来勤奋且聪明，但过去在科技领域未能赶上世界前沿水平，甚至领先，并非因为缺乏才智或努力，而是因为缺乏风险资本的支持。现在，风险资本正在发挥着积极作用，“现在众多的年轻人和中年人选择创业，他们并非都是富二代，很多人家中没有雄厚的资金支持，但他们拥有聪明的头脑和商业智慧。然而，银行无法为这种高风险的投资或贷款提供支持，这正是风险资本发挥作用的地方。”陈志武解释道。

陈志武还提到，不仅是他自己，很多经常走访中国和美国以及其他地方的朋友们都有一个共识：当前全球范围内，只有中国和美国（尤其是硅谷）两地，拥有最强的创业创新能量，欧洲等其他地区均缺乏类似的社会与资本环境。

基于此，陈志武最终呼吁：要保护好风险资本，提供更多的制度和政策支持。

03、特朗普的致命弱点——TACO

在分析特朗普的谈判手段时，“TACO”现象浮出水面——即“Trump Always Chickens Out”（特朗普总是临阵退缩）。如同“狼来了”的寓言，他惯于先以极端措施（如百分之百甚至数百的关税）施加巨大压力，再将其作为筹码逐步回调。这种模式化的操作，在金融市场已被视为一种交易策略。

陈志武在谈及此现象时直言，这是作为观察者的他“有的时候摇头比较多的一个地方”。他指出，特朗普在不断重复使用这一策略威胁中国、巴西、印度及欧盟等国时，“连傻瓜都知道他会用这个”，导致其威慑力已大打折扣。

更为关键的是，陈志武认为，这种反复无常的战术实际上“让美国损失很多”。他援引了近期的稀土出口管制案例：中国出台稀土出口新规后，特朗普立即愤怒地威胁加征100%关税。然而，就在今年四五月份，美方还因无法承受高昂代价，主动将150%多的关税下调至50%多。因为维持极端关税将急剧推高美国通胀，短期内也无法找到替代供应链，最终导致美国民众“叫苦连天”。在明知行不通的情况下仍重复使用同一招数，这使得美国在谈判中损失了更多实质利益。

然而，对投资者而言，这种高度可预测的政策波动却创造了明确的套利机会。陈志武解释道，从股市、债市到黄金市场的投资者，都已学会利用“TACO假设”进行操作：每当特朗普发表极端言论引发市场恐慌性下跌时，就果断买入，因为要不了24小时，他又会返还他的立场。

陈志武认为，这种策略有效的根本原因，在于特朗普将股市表现视为其执政成绩的核心“晴雨表”。他强调，尽管特朗普立场多变，但“股市不能够跌”是他一以贯之的原则。因此，他总会出手托市，这为美股投资者提供了一层无形的“特朗普保险”。

当被问及“TACO策略”是否未来会收益递减时，陈志武认为，未来大概率会继续管用。因为特朗普在过去的九个多月里并未改变其做法，且调整策略的概率很低。同时，陈志武也建议中国可以借此机会与特朗普进行更多谈判，争取更多利益。

04、韩国股市飙涨70%背后：特朗普重构全球秩序，国防板块成市场引擎

放眼全球，韩国股市年内飙升约70%，表现抢眼。对此，陈志武指出，这背后体现的其实是美国全球战略的调整。

他分析道，特朗普重返白宫后推行极致的“美国优先”政策，其核心是战略收缩，“只在乎美国，而不管世界”。他明确告知欧洲，安全事务需自理，美国将重心撤回西半球。此举实质上退出了二战后美国主导建立的全球安全体系，让长期依赖美国保护的盟国瞬间暴露于不确定之中。与此同时，特朗普对包括欧盟、加拿大等传统盟友发动的贸易战，更是一种“不容商量”的通知，彻底打破了旧有的联盟信任。这两大战略调整，向全球美国的盟友们发出了一个明确信号：美国靠不住了，各国必须自立自强。

这一根本性的地缘政治变局，直接刺激了各国加强国防建设的紧迫感。陈志武的分析显示，今年资本市场最大的赢家并非消费级AI公司，而是国防科技板块。

比如，韩国股市今年年内涨了百分之七十多，且涨幅集中在韩国的国防、科技类公司，很多股价都翻了一倍多，甚至于翻了两三倍。陈志武分析道，像韩华集团旗下的船舶、航空等制造业公司，股价均出现数倍增长。

而这一市场表现的背后，还隐藏着美国一个关键的战略焦虑：造船业。陈志武透露，根据估算，中国现在每天能够造的船，完成的新船数量，大概是美国的900甚至1000多倍，这一悬殊差距令美国精英层深感危机。在美国自身造船产能，尤其是军舰产能短期内无法恢复的情况下，扶持并依赖韩国的制造业能力，成为其供应链“去中国化”过程中的现实选择。这正是韩国相关行业和股市获得巨大溢价的直接动力。

05、未来十年，世界恐进入“春秋战国”时期

对于未来全球格局，陈志武较为担忧的是，未来十年，世界或许会出现类似“春秋战国”时期那般混乱，因为特朗普使美国从维护二战后基于规则的世界秩序的责任位置上退下，明确告知世界别指望美国来维护秩序，让各国自行其是。而且，他毫不犹豫地利用美国权势威胁所有国家，在关税及其他方面要求各国让步。

陈志武表示，如此一来，世界在很大程度上重新回到了丛林法则时代——谁的拳头硬谁就说了算，无需在意是否违反规则，这必然会导致世界出现更多动乱。实际上，到2025年，全球范围内一个重大变化就是国与国之间的互信大幅下降。

对于“全球爆发大规模冲突，甚至战争的可能性大吗”的疑问，陈志武认为，这种概率肯定不等于零，毕竟第二次世界大战也才过去七十几年。不过，他也指出，互联网时代让世界各国之间的旅行和交往比历史上任何时期都频繁得多。人性中也有善良的一面，即便是最坏的人，也有基本的道德，在互联网时代，众多摄像头和录像设备能迅速将世界任何地方发生的战争和暴力行为呈现在全球人们眼前。所以，即便是最坏的国家或人行暴时，也会受到道德约束。在新的技术环境下，国与国之间的暴力行为受到的道德约束，肯定比二战时期以及19世纪、18世纪或更早的人类历史时期要多得多。

如今距离二战已过去七八十年，经历过二战的那一代人正在逐渐消失，新一代人对战争缺乏概念。如今很多人一提到问题就武断地主张用战争解决，却不知战争的残酷，陈志武表示这确实可怕。

对于50后出生的中国人，更不用说80后、90后、00后，大多数人都没经历过战争，战争对他们而言只是电影里的抽象画面。这既是中国人的幸运，也存在风险。陈志武建议，中国应通过更多渠道，如博物馆展示战争实际情况，借助电影、小说甚至游戏等，让更多人认识到战争的残忍性，否则，中国社会的怜悯心和同情心等会逐渐被稀释和淡化。

此外，基于国际形势的复杂变化和未来趋势，陈志武也给出了资产配置方面的建议。其核心原则可归结为：在动荡中寻求保值，在不确定中坚持分散，并根据人生阶段动态调整风险敞口。

陈志武表示，对于众多中国投资者而言，“保值是第一优先”。在当下的宏观背景下，诸如黄金、土地、不动产及矿产资源等实物变得更加珍贵。他以数据佐证：今年黄金价格涨幅超过50%，其表现甚至优于英伟达股票和比特币。

他特别强调了黄金的避险属性：“世界变得越动荡，特朗普的举措越多，黄金的价格就越会往上涨。”但同时，他也点明黄金的功能边界——主要用于保值，因其本身不分红，没有利息支付。在保值的基础上，陈志武建议进行广泛的分散投资。

他进一步分析，在地缘政治驱动下，各国战略重心转向国家安全与防卫，这将使某些行业显著受益，而与基础民生高度关联的企业虽变得可靠，但增长可能受限，投资者应把握这一结构性变化。

在财富管理中，“532”资产配置策略常被提及——即50%的资产用于保值，30%用于增长，20%用于灵活机动。对此，陈志武认为，“对年轻人而言，把一半的钱放在黄金里，太多了。”他表示，机械地套用任何固定比例的配置模型都是不科学的，真正的决策核心在于——你的年龄。

陈志武坦言，对于年长的投资者，“532”是很好的配置结构；然而，对于年轻人，没必要把钱都放在黄金这个保值工具里，有条件的年轻人应该去闯一闯，包括在投资方面也应该去闯一闯。

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